Thermador groupe : résultats annuels 2011

Publié le par Y. Auffret

 

 

LOGOTHERMADOR

 

 

 

 

 

Thermador a publié ses comptes pour l'exercice qui s'est achevé au 31/12/2011.  Je savais que le chiffre d'affaires avait progressé de 9.4 % à 194 M€ (cf newsletter n°1). La direction avait par ailleurs annoncé que la croissance des résultats serait supérieure à celle du chiffre d'affaires. Sur ces considérations, j'avais anticipé une progression du résultat net de 15 % environ.

 

La surprise a donc été agréable puisque le résultat progresse de 21 % à 20 576 000 €, soit un bénéfice par action (BPA) de 9.65 €. Je pensais que le dividende, malgré l'augmentation du nombre d'actions en circulation consécutive à l'attribution d'une action gratuite pour six détenues, serait maintenu. J'avais raison. Le dividende sera bien cette année encore d'un montant de 6.10 € / action, ce qui, après ajustement des actions gratuites, représente une hausse de 16 % par rapport au dividende distribué l'année dernière. Sur la base des cours actuels, le rendement ressort à 4.9 %.

 

Que dire sinon que la société nous paraît être un modèle à plusieurs égards.

 

Un modèle résistant, des perspectives attrayantes.

 

D'un point de vue économique, Thermador s'avère plus résistante aux crises que prévu. Les niveaux d'activité et de résultats sont déjà supérieurs aux records enregistré fin 2008. L'activité bâtiment profite de la vigueur de la rénovation, plus résiliente, domaine dans lequel les produits distribués par le groupe sont incontournables et ont besoin d'être régulièrement renouvelés.

La marge nette dépasse à nouveau les 10% du chiffre d'affaires, ce qui dans la distribution est une performance.

Quant aux perspectives à long terme, grâce à l'internationalisation en marche du groupe, elles sont très bonnes ainsi que le résume Guillaume Robin, Pdg : " Durant les prochaines années, nous pouvons encore croître en France et notre marge de progression à l’international est immense."

La société a accru ses parts de marché durant la crise, validant le renforcement de la franchise Thermador année après année. La meilleure preuve en est que le groupe parvient à vendre plus cher ses services que ses concurrents tout en augmentant son chiffre d'affaires et en gagnant des parts de marché. C'est un signe qui ne trompe pas en termes d'avantages concurrentiels. En l'occurrence, une réputation d'excellence dans tous les compartiments d'activité qui font le métier de distributeur. Les clients, grossistes et magasins spécialisés, en sont les premiers bénéficiaires et acceptent ainsi de payer un "premium" par rapport aux prix pratiqués par les concurrents, dont le service est moins performant.

Je ne vois pas de raisons qui remettrait en cause ce modèle vertueux qui s'est encore renforcé cette année.

 

Une équipe impliquée, expérimentée, qui inspire confiance et tournée vers l'actionnaire.

 

D'un point de vue managérial, l'équipe reste la même, seul le capitaine a changé. Guy Vincent, jeune retraité, a cédé les rênes à Guillaume Robin, présent dans le groupe depuis 1999. En fait rien n'a changé. Je pense en effet que le nouveau Pdg va poursuivre l'excellent travail accompli par son prédécesseur. Dans la même tradition de prudence, d'indépendance financière vis-à-vis des banques, et de préoccupation des actionnaires. L'équipe qui est en place a eu le temps d'être très bien formée par Guy Vincent, l'un des fondateurs de Thermador. Les valeurs de bon sens, de parcimonie, de souci quotidien des détails, d'exigence, et de bonnes relations de travail déterminent un résultat en tous points excellent en partant d'une activité peu excitante (pour mémoire la distribution de composants pour la plomberie et le chauffage et la circulation de tous les fluides d'une manière générale) mais sur un marché de renouvellement, en croissance régulière et exécutée à la perfection ou presque.

Concernant la préoccupation des actionnaires, je veux dire par là que Thermador va continuer sa politique généreuse de distribution de dividendes, les présidents des huit filiales étant eux-mêmes des actionnaires significatifs donc concernés au premier chef.

Ajoutons que les effectifs se sont encore accru, à 250 collaborateurs, puisque 14 personnes ont rejoint le groupe en 2011.

 

Un modèle créateur de valeur.

 

S'agissant du volet financier, le retour sur fonds propres dépasse légèrement la moyenne des dix dernières années (18 %), à 18.5 %. C'est un très bon niveau, qu'on peut même qualifier d'excellent quand on considère que la société a une position de trésorerie positive au bilan et aucune dette.

Je ne reviens pas sur le modèle de génération de free cash flows, un exemple de fonctionnement nécessitant très peu d'investissements et par conséquent peu d'apport de capitaux nouveaux. Comme Thermador génère beaucoup de trésorerie excédentaire et est peu capitalistique, elle garde peu de bénéfices en réserve et en distribue la majorité aux actionnaires. Le taux moyen de distibution des bénéfices sur les 10 dernières années est ainsi de 66 %.

La croissance future des bénéfices et des dividendes va selon moi se faire en parallèle avec la croissance du chiffre d'affaires à l'international.

Aussi, avant la fin de la décennie en cours, sauf cataclysme économique, on peut s'attendre à une fourchette de bénéfices et de dividendes représentant entre le double et le triple de ceux d'aujourd'hui.

 

A long terme, résultats et cours boursiers convergent.

 

Enfin, au chapitre boursier, pour un cours actuel à 125 €, on paye treize fois les bénéfices passés (PER 13). Sur les dix dernières années, le free cash flows moyen avoisine les 9 € / action, ce qui représente un multiple de 14 fois. Il s'agit de multiples raisonnables au vu de la qualité de l'affaire, de sa position concurrentielle, et des perspectives de croissance. 

 

Les bénéfices par action croissent à un taux annuel composé de 13 % environ depuis 2002, pour un triplement en 9 ans.

 

A noter qu'il est prévu une division par deux du nominal de l'action début mai pour augmenter la liquidité du titre.

 

Conclusion

 

Thermador groupe fait partie de nos chouchous. Dans un secteur ennuyeux mais très rentable et régulier, la société s'impose discrètement comme le leader français sur son marché. La gestion est admirable, les actionnaires choyés, et les perspectives à 10 ans tout-à-fait favorables.

 

La taille encore modeste du groupe explique en grande partie que seuls deux analystes s'y intéressent. Tant mieux, cela laissera plus de temps pour accumuler des titres.

 

Thermador groupe passe haut la main les fameux 15 points de Phil Fisher et se qualifie par là-même comme une entreprise de très grande qualité, en un mot extraordinaire.

 

Articles précédents sur la valeur : ici et ici

 

 

Nombre d'actions détenues : 58.

Part du portefeuille : 10.5 %

 

A bientôt.

 

Y. AUFFRET.

Publié dans Thermador groupe

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